エーザイの企業価値経営に学ぶ

・エーザイ <4523> の統合報告書（2020年度）を読んで、10月に開催されたESGに関する意見交換会にZoomで参加してみた。

・統合報告書の重点内容について、各責任者から15～30分ずつ報告がなされた。1）COVID-19(新型コロナ感染症)への取り組み、2）企業理念を知識創造に結びつける実践、3）人財のイノベーションと働き方改革、4）SDGs達成に向けた取り組み、5）ESGのみえない価値をいかに見える化するか、という内容であった。

・今回の統合報告書はとりわけよくできている。企業価値向上に向けた経営とは、こういうことをやるんだ、とわかる。投資家としては、企業価値評価に当たって、企業のどこをみていけばよいかを、本レポートで学ぶことができる。特に興味を持ったことをいくつか取り上げてみたい。

・エーザイといえば、認知症薬で世界のトップを走っているが、COVID-19にも役立ちそうな治療薬にも急遽取り組んでいる。別の目的に開発していた薬（エリトラン）が肺炎の重症化を防ぐことに役立つかもしれない。

・エーザイにとってのマテリアリティ（重要課題）は何か。課題の特定、優先順位、前年度からの変更点などをマトリックスにまとめている。横軸がエーザイの事業にとってのインパクトの強さ、縦軸が長期投資家にとっても関心の強さ、として表示した。

・「革新的な医薬品の創出」が最も重要な項目であるが、「医薬品の提供にとどまらないソリューションの提供」も重要な関心事である。認知症は簡単には治らない。とすれば、認知症にならないようにするにはどうしたらよいのか。そのエコシステム作りにも取り組んでいる。

・脳の健康度（ブレパ：ブレインパフォーマンス）は、定期的な運動やバランスのよい食事など、生活習慣の見直しによって保つことができる。ブレパ低下のリスクを減らす予防行動や認知機能のチェックを、もっと一般化させていく必要がある。

・新しい習慣を作っていくためには、乗り越えるべき溝（キャズム）がある。このキャズムの解消には、医療領域だけではなく、日常生活領域における行動変容を促す必要がある。

・エーザイの認知症プラットフォーム「easiit」は、認知症の治療薬だけではなく、生活を見直す社会イノベーションも目指している。これを内藤執行役CDO（チーフデジタルオフィサー）が担っている。

・認知症は、薬だけでは解決できない。薬剤以外のソリューションもありうる。GAFA（Google、Amazon、Facebook、Apple）などのメガプラットフォーマーがビックデータをもって、ヘルスケア領域に参入してくることも想定される。

・そこで、エーザイは独自の認知症プラットフォームを作ろうとしている。この構想が興味深い。すぐに儲かるわけではないが、新しいソーシャルイノベーションへの挑戦である。内藤社長の長男がそれをリードしている。

・新しい知をどのように創っていくのか。野中教授のSECI(セキ)モデル（共同化→表出化→連続化→内面化）をベースに、エーザイのhhc（ヒューマン・ヘルスケア）理念を共同化において、30年実践している。つまり、社員一人一人が、患者に実際に寄り添って、直接の体験を通して、患者に共感して、暗黙知にふれていく。ここから社員の働く意欲を汲み上げていく。

・新しい知を、どのようにビジネスモデル（価値創造の仕組み）に創り上げていくのか。直接体験し、対話を通して考え、それを1つの仕組みとしてまとめ上げ、ビジネスモデルとして実践する。

・ビジネスモデルの構築は、どの企業でもやっていることで、それぞれの企業には固有のやり方があり、それがカルチャーになっていることも多い。エーザイでは、hhc理念をまさに知の創造で実践している。

・では、そのようにして作り上げた見えない資産（ESG）を、いかに見える化していくのか。柳CFOが実証的な分析を行っている。エーザイの内部データを使って、ESGが本当に企業価値の向上に結び付いているかどうかを、統計的に検証した。学問的実証としても、高く評価される内容である。

・まず10年平均のROEが資本コストを上回っていれば、本当の価値創造企業といえると自らを定義する。医薬品の開発には長期間を要するからである。実際、資本コスト（リスクフリーレート2％+リスクプレミアム6％）を8％として、過去10年の平均ROEは11.1％であった。よって、その差（エクイティ・スプレッド）は3.1％である。財務的な価値を産んでいると評価できる。

・では、ESGの価値はどこに表れているのか。PBR = ROE × PERという関係式において、もしROEが8%で、PERが15倍であればPBRは1.2倍となる。PBRが1.0を下回っているということはバランスシートの簿価以下の価値しかないことになる。

・よって、PBRで1.0倍を上回っている部分がバランスシートには出てこない非財務資本（ESG）であると理解できる。そこで、エーザイのPBRとエーザイのESGと示すKPIとの相関を重回帰分析した。100弱のESGのKPIについて、10年のデータをサンプルとして分析した。

・そうすると、人財に関するKPIやR&D費について、正の相関が認められた。柳CFOによると、人財投資を行うと、5年の遅延効果をもって企業価値に効いてくる。女性管理職は7年後に寄与してくる。さらに、R&Dは10年後にタイムラグをもって効いてくることがわかったという。

・分析を通して統計的に有意となった変数をみると、その関係式から感度が分かる。例えば、① 人件費の投入を1割増やすと、5年後のPBRが13.8％向上する。② R&D費を1割増やすと、10年超でPBRが8.2％拡大する。③ 女性管理職を1割改善（8% から8.8％）すると7年後にPBRが2.4％上がる。④ 育児時短勤務制度利用者を1割増やすと9年後のPBRが3.3％向上する。

・つまり、エーザイのESGを示すKPIは5～10年の遅延浸透効果で、エーザイの企業価値を各KPIで500～3000億円上げることが示唆されると分析した。

・確かに、これを画期的である。あくまでエーザイがhhc理念に基づく経営を実践してきた中で、この10年のデータを使って分析した。そこで一定の正の相関を示すデータが得られた。これはエーザイ固有の結果である。それでも、長年先駆的な価値創造を実践してきた会社において、ESGが企業価値向上に結び付いているということを、具体的なKPIを使って統計的に実証した。

・通常われわれは、定性的に尤もらしい因果関係を語る。例えば、多様性を図れば、人材の活用が進み、それが組織の能力を高めて、企業価値の向上に結びつくはずである、と。一般論としては、そうであるとしても、どのように実践しているのか、それが成果として出ているのかとなると、よくわからないことも多い。

・エーザイでは、統合報告書でその内容を紹介した。多くの企業にとっても、ESGが企業価値向上に結びつくことの励みとなろう。但し、本当に実践すれば、という条件がつく。実践して、データで検証できるような成果を期待したい。投資家はそこを見抜いて、長期投資に活かしたいと願っている。

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